El nuevo encaje y el dólar paralelo

Entre los anuncios en materia económica que hizo Nicolás Maduro el pasado lunes, se encuentra la entrada en vigencia del encaje bancario de 60%, ya decretado por el Banco Central de Venezuela (BCV) el 9 de enero. En los últimos meses, la modificación del encaje se ha convertido en unos de los instrumentos de política económica que el gobierno venezolano ha empleado de forma más activa.

En términos simples, el encaje bancario es una porción de los depósitos, captaciones, obligaciones, etc., que los bancos están legalmente obligados a depositar en el BCV para conformar reservas. En consecuencia, ese dinero no puede ser empleado para préstamos. Aumentar el encaje implica reducir las posibilidades de que los bancos otorguen crédito, reduciendo la creación de dinero por parte del sistema financiero.

Los detalles del encaje bancario no son necesariamente fáciles de comprender, y el lenguaje empleado en el reglamento del BCV no ayuda. Es prudente destacar que en Venezuela técnicamente operan varios encajes con diferentes normas y tasas de conformación. Así que referirse al encaje bancario como término genérico sin mayor especificidad, puede generar confusiones. Fue el caso de Calixto Ortega, presidente del BCV, cuando anunció que se elevaría el encaje a 100% sin aclarar que correspondía al encaje especial sobre reservas excedentarias, y no la totalidad de los depósitos en el sistema. Al final de este artículo dejaremos un nota técnica que explica un poco más sobre estas diferencias.

Volviendo a los anuncios de Maduro, el aumento de 60% del encaje (en este caso, el encaje marginal) se traduce en que los bancos deberán depositar semanalmente en el BCV, 60 de cada 100 bolívares adicionales que perciban por concepto de depósitos y captaciones, respecto a una base o monto de referencia establecido en la normativa publicada por el BCV.

En teoría, el encaje bancario es principalmente un instrumento para garantizar disponibilidad de recursos a los depositantes del sistema bancario. Sin embargo, como el encaje limita la cantidad de crédito que pueden otorgar los bancos, también opera como una herramienta de política monetaria de la que dispone el Banco Central a fin de controlar la liquidez: mientras más alto sea el encaje, menores los créditos, menor la cantidad de bolívares que salen a la economía por concepto de préstamos bancarios y, en consecuencia, menor la presión inflacionaria.

El aumento del encaje para detener el alza de precios fue explícitamente confirmado cuando el presidente del BCV declaró el 3 de septiembre de 2018 que es una “medida antiinflacionaria […] que va a coadyuvar, a lograr la estabilidad de precios y protección del salario”. A diferencia de otros métodos de los que ha dispuesto el gobierno venezolano para combatir la hiperinflación, elevar el encaje bancario sí se encuentra en libros de economía básica.

Sin embargo, controlar la liquidez no cubre toda la intención o el alcance de la medida. En sus anuncios de del 14 de enero, Nicolás Maduro dejó bastante claro algo que se ha expresado en otros análisis sobre aumentos de encaje anteriores: el objetivo de forzar una disminución del crédito es detener el alza del tipo de cambio del dólar paralelo.

En efecto, si circulan menos bolívares en la calle por créditos, hay menos bolívares que pueden ser empleados para comprar dólares en el mercado no oficial. Esto hace que se detenga la fuente que presiona el alza del tipo de cambio. Si el tipo de cambio no se deprecia, o se deprecia menos, entonces los precios en bolívares que reflejen ese tipo de cambio deberían elevarse. La lógica gubernamental se centra en que detener el alza del tipo de cambio paralelo se traducirá en detener el alza de precios.

Adicionalmente, se neutraliza la mayor disposición de recursos para préstamos debido a la depreciación del tipo de cambio Dicom. Cuando el tipo de cambio del Dicom aumenta, también lo hace el valor en bolívares de los activos en dólares en los balances de la banca. Esta revalorización amplía los recursos que pueden ser prestados, pero con el aumento del encaje se “captura” parte considerable de esos montos.

¿Qué resultados tiene la medida?

A efectos metafóricos, equivale a que el Capitán Edward Smith tratase de tapar el hueco en el casco del Titanic utilizando la cera de una vela: el efecto que podría tener no es remotamente suficiente como para evitar ser ahogado.

Las limitaciones en el crédito, cuando son sumadas a la depreciación del Dicom y a que la recesión no deja a muchos venezolanos con bolívares excedentes para comprar dólares, sí tienen un efecto en contener el tipo de cambio paralelo. Al menos así parecía en los últimos meses del año en el que se notaba un rezago considerable entre el tipo de cambio y el resto de la inflación.

Sin embargo, el pago en bolívares de PDVSA a sus contratistas en las primeras semanas del año, junto con la creciente incertidumbre tanto económica como política, ha impulsado la depreciación del tipo de cambio paralelo en los últimos días. En otras palabras, reducir el crédito no previene que agentes que reciban bolìvares de otras fuentes (como los desembolsos de PDVSA) busquen dólares; de la misma forma que no cambia la percepción de las divisas como vehículos de preservación de valor en tiempos de pesimismo económico.

La misma noción aplica al intento de detener la hiperinflación. Reducir el crédito puede contener un componente de la liquidez, pero no atiende a los componentes no cambiarios de la inflación, como la emisión monetaria para cubrir el gasto público (que sólo puede atenderse disminuyendo el déficit fiscal en términos reales). Tampoco le regresa al bolívar su confianza como para que los usuarios no quieran deshacerse de él lo antes posible.

De hecho, elevar tanto el encaje tiene resultados contraproducentes para el sector financiero y real de la economía. En principio, vulnera al ya golpeado sector bancario al restringir de forma excesiva su principal actividad (otorgar créditos), a la vez que se imponen requisitos de encaje que para bancos con problemas de liquidez será muy costoso cubrir.

Pero donde la medida puede causar más daño es actuando de forma procíclica en un entorno recesivo: se inhibe la actividad económica en vez de promoverla, propiciando mayores caídas en la producción nacional.

Al limitarse el crédito, se corta una de las fuentes de recursos financieros de la que tanto empresas como familias disponían para cubrir huecos en sus ingresos y flujos de caja ocasionados por el colapso de la actividad económica. Empresas que acuden al crédito para costear gastos operacionales, hogares que lo emplean para adquirir bienes y servicios como complemento de salarios insuficientes, todos verán su rango de maniobra económica con mayores restricciones.

Como instrumento de política de estabilización cambiaria y monetaria, aumentar el encaje marginal (y demás tipos de encaje) resulta insuficiente, y hasta contraproducente, en ausencia de una reforma económica estructural que revierta la contracción de la producción y estabilice precios.

Si los anuncios del 14 de enero marcan la pauta de dirección económica para el resto de 2019, entonces la economía venezolana estará por sexto año consecutivo siguiendo la ruta del Titanic: directo al fondo.