El mundo necesita un enfoque humilde en materia de banca central

WASHINGTON, DC – Mientras el mundo continúa experimentando un período prolongado de inflación imprevista causada por shocks económicos y no económicos durante los últimos cuatro años, es hora de una reevaluación franca de la banca central y la política monetaria. Es hora de reconocer lo que hicimos bien y lo que hicimos mal, reconocer los límites de nuestros datos y comprensión, y reconocer las debilidades de nuestros modelos y marcos. Por encima de todo, es un momento de humildad y de volver a los objetivos fundamentales.

Los bancos centrales no pueden resolver todo lo que aqueja a nuestras economías. No se debe esperar que resuelvan problemas que otros actores pueden abordar mejor, como objetivos globales colectivos fuera de su competencia. En cambio, los bancos centrales y sus líderes deberían centrarse en tres objetivos: estabilidad de precios, estabilidad financiera y estabilidad macroeconómica. Lograr estos tres objetivos ya es bastante difícil. Deberíamos reducir las expectativas públicas de que los bancos centrales pueden o deben hacer más que esto.

¿Qué significa en la práctica un enfoque humilde de la banca central? Para empezar, los bancos centrales deben ser más realistas en cuanto a su capacidad para pronosticar resultados macroeconómicos con gran precisión. Su trayectoria reciente lo demuestra. Si miramos la Junta de la Reserva Federal y el diagrama del “cabello”, a medida que la inflación saltó, los economistas del personal proyectaron repetidamente un retorno al 2% de inflación desde dondequiera que estuviera la estimación actual. Una y otra vez, los pronósticos se equivocaron… y en ambas direcciones.

Otros bancos centrales han sufrido fallos similares en sus pronósticos, ya que el retorno al ancla de inflación del 2% está “integrado” en la mayoría de los modelos de pronóstico. Los bancos centrales de las economías avanzadas y sus líderes malinterpretaron los primeros indicios del repunte inflacionario que todavía estamos enfrentando, debido a la creencia equivocada de que los aumentos de precios emergentes eran transitorios. Esto provocó un retraso en las respuestas de la política monetaria, lo que exacerbó el pico inflacionario y el dolor económico que siguió, y en última instancia requirió aumentos de las tasas de interés históricamente pronunciados.

La planificación de políticas y la toma de decisiones se vieron aún más confusas por la adopción de marcos de política monetaria nuevos o ajustados durante el prolongado período anterior de baja inflación. Estos modelos contenían supuestos que ralentizaban las respuestas cuando shocks exógenos (la pandemia), shocks de oferta (los impactos comerciales) y shocks fiscales (el tamaño y la persistencia del estímulo que se desencadenó) impactaron negativamente en las presiones y los resultados inflacionarios.

Lo primero es lo primero

Una parte clave de la adopción de un enfoque humilde hacia la banca central requeriría que las autoridades retomaran principios fundamentales y probados en el tiempo de la economía macro y monetaria. En particular, las autoridades deben evitar una dependencia excesiva de modelos predictivos de inflación específicos. Idealmente, los bancos centrales deberían desarrollar marcos que logren resultados de pronóstico razonables, independientemente de la naturaleza del shock que afecte a la economía, y deberían comunicar el grado de incertidumbre a los mercados y al público. Al hacerlo, pueden preservar la opción de cambiar las posturas políticas a medida que cambian las circunstancias, en lugar de prometer largos períodos de estancamiento de las políticas basados en supuestos problemáticos.

Un enfoque humilde también requeriría que los bancos centrales preservaran el espacio de políticas futuras. En este reciente ciclo subóptimo de formulación de políticas, todos hemos sido testigos de cómo los principales bancos centrales se encerraban en posturas políticas que limitaban su capacidad para actuar con rapidez a través de compromisos de políticas a largo plazo cuando la situación económica cambiaba repentinamente, particularmente cuando la inflación aparecía. Creemos que los bancos centrales deberían inclinarse hacia reglas más simples y transparentes, en lugar de implementar medidas discrecionales drásticas a largo plazo que amenazan con socavar su capacidad de actuar en el futuro.

Fundamentalmente, adoptar el enfoque humilde requiere que los bancos centrales mantengan su enfoque en el ancla de la inflación, generalmente fijada en 2%. Todos los principales bancos centrales (la Reserva Federal, el Banco Central Europeo, el Banco de Japón, el Banco de Inglaterra y otros) han convergido en el objetivo del 2%. Ahora no es el momento de cuestionar o perder de vista ese objetivo. Sugerir flexibilidad doctrinal o elevar las metas de inflación en un momento de mayor crecimiento de los precios y preocupaciones constantes sobre las expectativas a largo plazo es la respuesta equivocada. Los bancos centrales deben seguir comprometidos a evitar que la inflación se salga de control, y su compromiso creíble con un ancla de la inflación es fundamental para lograr ese objetivo.

La reputación es como un capital social. El banco central puede dejar temporalmente que la inflación supere el objetivo si teme que las consecuencias del aumento de las tasas sean demasiado graves, pero su reputación de competencia se verá erosionada. Si la opinión pública sobre el banco central se vuelve lo suficientemente negativa, las expectativas de inflación podrían desviarse de la meta, lo que posiblemente conduciría a una espiral de precios. Sería un resultado terrible que puede y debe evitarse.

Evitar el dominio financiero

Algunos expertos creen ahora que lo peor ya ha quedado atrás y que podemos relajarnos. No estamos de acuerdo. En todo el mundo, los niveles de deuda pública son altos y, con el aumento de las tasas de interés y los pagos, las cuestiones de la sostenibilidad de la deuda han pasado a primer plano. Así, surgirán y crecerán las tensiones entre la necesidad de políticas monetarias y fiscales más estrictas y el deseo de los gobiernos de aliviar el dolor.

Se puede alentar a los gobiernos a ejercer presión política sobre los bancos centrales para que mantengan las tasas de interés bajas o más bajas de lo necesario. A medida que los costos se avecinan para el público y los gobiernos, seguramente surgirá un “juego de culpas”, en el que las autoridades intentarán evitar la culpa por la inflación. Debemos tener clara la absoluta necesidad de controlar la inflación, incluso frente a ataques y críticas políticas. Sólo así podrán los bancos centrales garantizar su apoyo público y su credibilidad continua.

Dados los altos niveles de deuda privada y apalancamiento, nos preocupa el surgimiento de un nuevo régimen de “dominio financiero”. En esta situación, los bancos centrales pueden mostrarse reacios a endurecer la política monetaria debido a las preocupaciones sobre los riesgos para la estabilidad de los mercados financieros, que tal vez se hayan vuelto demasiado dependientes del apoyo de los bancos centrales. Las quiebras bancarias en Estados Unidos y Europa en el primer semestre de 2023 demostraron este vínculo, y la naturaleza prolongada del apoyo de los bancos centrales aún puede ocultar fuentes de inestabilidad financiera cuando las autoridades finalmente retiren el apoyo a las empresas y sectores adictos.

Los banqueros centrales tienen razón al preocuparse por tales riesgos, que reflejan en parte sus propias acciones pasadas. De cara al futuro, para evitar sucumbir al dominio financiero, los banqueros centrales tendrán que recurrir a su personal de supervisión para hacer frente a los efectos indirectos negativos de la generosidad de la política monetaria del pasado a medida que se ajustan las tasas.

La independencia lo es todo

Para lograr sus objetivos fundamentales, los bancos centrales necesitan independencia de la interferencia política. La independencia conlleva una pesada carga de responsabilidad, y ésta es una razón clave por la que los banqueros centrales deben aceptar el mandato deliberadamente estrecho que implica el enfoque humilde.

La independencia también se logra mejor cuando los bancos centrales comunican sus políticas de manera clara y efectiva, y ha habido avances en este ámbito en Estados Unidos, Europa y otros lugares. Es apropiado que los gobernadores de los bancos centrales testifiquen ante los legisladores y respondan las preguntas planteadas por los funcionarios electos. El público y otros participantes del mercado deben comprender por qué y cuándo los banqueros centrales deciden actuar.

La verdadera prueba para la independencia del banco central se produce cuando el necesario endurecimiento de la política monetaria hace que aumenten los niveles de deuda pública y los pagos. A medida que los gobiernos enfrentan decisiones fiscales difíciles, aumenta el peligro para la independencia del banco central. Sabemos cómo se ve y se siente la falta de independencia. Pregúntele a cualquier residente de Argentina o Turquía sobre la altísima inflación que se ha convertido en un hecho doloroso de la vida diaria. Los efectos económicos son reales, empobrecedores y socialmente devastadores. Aquellos de nosotros que pertenecemos a economías pequeñas y abiertas (como Israel) podemos recordar los efectos económicos corrosivos de la inflación, así como los espectaculares efectos positivos del retorno a la estabilidad de precios.

Fundamentalmente, una vez que se permite que la inflación se afiance, si falta independencia y credibilidad, las expectativas inflacionarias de la gente para el futuro se ven afectadas negativamente y los resultados pueden ser profundamente perjudiciales. Sólo con independencia operativa podrán los bancos centrales seguir cumpliendo con su estabilidad de precios y otros mandatos relacionados, aprender de los errores de política, abordar las presiones inflacionarias actuales y trazar un camino a seguir, conscientes de los riesgos emergentes y cambiantes.

Aquí podemos aprender una valiosa lección de los bancos centrales de los mercados emergentes. La mejora de la resiliencia y el desempeño de los mercados emergentes se debe en parte a las lecciones aprendidas de sus graves crisis macroeconómicas y de deuda en años anteriores. Mientras que los banqueros centrales de las economías avanzadas demoraron en responder al reciente brote de inflación, creyendo que era transitorio (y, por lo tanto, aumentando el costo y el dolor de la política monetaria necesarios al final), los bancos centrales de los mercados emergentes actuaron temprano cuando el impulso inflacionario fue desapareciendo. se hizo visible, aumentó agresivamente las tasas y rápidamente detuvo y revirtió la inflación.

A medida que los banqueros centrales de las economías avanzadas evalúan sus recientes respuestas políticas, fracasos y lecciones aprendidas, deben reconocer dónde otros acertaron y dónde se equivocaron. La humildad no requiere menos.

The commentary draws on a recent G30 study, Central Banking and Monetary Policy: Principles and the Way Forward.

Markus Brunnermeier, Professor of Economics at Princeton University, contributed to this commentary.

Jacob Frenkel is a former governor of the Bank of Israel (1991-2000). Raghuram G. Rajan is a former governor of the Reserve Bank of India (2013-16). Axel A. Weber is a former president of the Deutsche Bundesbank (2004-11).

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