¿Alza temprana, reactivación cercana?

LONDRES – Brasil, Chile, Hungría, Nueva Zelanda, Noruega, Perú, Polonia y Corea del Sur: todos elevaron las tasas de interés temprano y de manera pronunciada. Pero incluso después de un alza promedio de seis puntos porcentuales en el último año, la inflación sigue aumentando y el crecimiento se debilita. ¿Habrán cometido un error en su política los países de Alcilandia, como los denomina la revista The Economist?

De ningún modo. Actuar antes que la Reserva Federal de Estados Unidos y el Banco Central Europeo fue lo correcto, precisamente porque era probable que la inflación resultase persistente en las condiciones actuales. No hacer nada en el corto plazo habría implicado alzas mayores en el mediano plazo, con consecuencias aún más graves para la actividad económica.

El impulso inicial para el aumento de los precios provino del colapso de las cadenas de suministro y de la escasez de alimentos provocada por la invasión rusa de Ucrania. Este incremento primigenio constituyó un shock de oferta para la economía mundial.

Un segundo factor de oferta que elevó los precios fue la fortaleza del todopoderoso dólar estadounidense. Todos los países de Alcilandia tienen tipos de cambio flotantes. A medida que el dólar se disparaba y sus monedas se hundían, el precio local de los productos importados aumentaba, intensificando la inflación.

Como lo sabe cualquier estudiante de economía, es difícil contener la inflación cuando los costos van al alza, puesto que las empresas solo se abstendrán de traspasar los mayores costos a los consumidores cuando sus ventas son bajas y sus perspectivas poco promisorias. Esto significa que reducir la inflación exigirá tasas de interés más altas y, por lo tanto, la actividad económica resultará más débil.

La alternativa es que un alza de las tasas de interés producirá una menor contención de los costos, y la inflación resultará persistente. Alcilandia es un ejemplo claro de este fenómeno.

Por supuesto que habría sido mejor que los bancos centrales de estos países pudieran detener los aumentos de costos en su origen. Pero dado que no estaba a su alcance persuadir a China que relajara su política de cero Covid, ni al presidente ruso Vladimir Putin que dejara de lanzar misiles a Kiev, o a los mercados financieros globales que cesaran de inflar el valor del dólar, lo único que les quedaba era utilizar el garrote de la política monetaria.

Esa no es la única razón por la que el alza de las tasas de interés resultó inevitable. Todos los países de Alcilandia aumentaron, con razón, los gastos fiscales en respuesta a la pandemia. Las transferencias de efectivo, los programas de licencias laborales, el financiamiento adicional para médicos y hospitales, y el apoyo a pequeñas y medianas empresas –todo ello fue apropiado para enfrentar  los estragos iniciales del virus–.

Pero, cuando se trata del presupuesto, pisar el acelerador es más fácil que aplicar el freno. En varios países de Alcilandia, el estímulo fiscal duró más de lo necesario, lo que hizo inevitable una contracción monetaria compensatoria. No fue el resultado ideal, pero los bancos centrales no tenían otra alternativa, ya que ellos no controlan la política fiscal.

En dos países de Alcilandia, Perú y Chile, hubo otra circunstancia agravante: la absurda y miope política de permitir el retiro de fondos de las cuentas previsionales durante la pandemia. Esos fondos ya eran insuficientes para solventar jubilaciones decentes; ahora, las pensiones serán aún más bajas.

Tanto Perú como Chile entraron a la crisis con deudas públicas acotadas, por lo que los gobiernos podrían haber ayudado a sus ciudadanos sin inducirlos a echar mano a sus ahorros previsionales. Peor aún, los montos retirados fueron tan altos, que el aumento resultante del gasto tenía que producir inflación. Los cotizantes chilenos retiraron 40 mil millones de dólares, o más del 14% del PIB. Las estanterías de los supermercados se vaciaron y las ventas de automóviles y de electrodomésticos se dispararon, llevando el déficit de cuenta corriente hasta casi el 9% de PIB. Al banco central no le quedó más alternativa que aplicar mano dura.

¿Por qué actuaron con premura los bancos centrales de Alcilandia, mientras la Fed y el Banco Central Europeo quedaban rezagados? En mayo de 2021, Brasil fue el primero en subir la tasa. Polonia, Nueva Zelanda y los otros le siguieron poco después. La Reserva Federal esperó hasta marzo de 2022, y el BCE hasta fines de julio.

Una hipótesis es que porque varios de los países de Alcilandia habían experimentado inflación alta no hace mucho, el electorado y las autoridades sienten gran aversión al aumento de precios. Esto es probablemente válido para Brasil y los otros países latinoamericanos de Alcilandia, y quizás también para los de Europa oriental, pero es menos plausible para Nueva Zelanda o Noruega, donde la inflación ha sido baja desde hace tiempo.

Otra posibilidad es que, con excepción de Brasil, la mayoría de estas economías son pequeñas y bastante abiertas y, por lo tanto los productos importados representan una gran proporción del índice de precios al consumidor. Si añadimos a la mezcla un stock cuantioso de deuda en moneda extranjera (que varios de los países tienen), tenemos todos los componentes del síndrome que los economistas Guillermo Calvo y Carmen M. Reinhart alguna vez llamaron “temor a flotar”: la renuencia a tolerar una depreciación hace que las autoridades eleven las tasas de interés ante la primera señal de debilidad de su moneda.

Si invertimos estas hipótesis, tenemos una explicación plausible de por qué Estados Unidos y la eurozona tardaron en actuar: sus economías son grandes, no son especialmente abiertas, y no experimentado  una inflación alta recientemente. Sus autoridades parecían dormidas al volante hasta que las despertó el chirrido de la inflación desatada.

Es verdad que la inflación subyacente ha seguido subiendo en buena parte de Alcilandia, pero no todos los resultados han sido negativos. En algunos países, como Corea del Sur, la inflación en el precio de las viviendas ha comenzado a enfriarse, lo que suele ser un precursor de la desaceleración en el aumento de los precios al consumidor. En otros países, como Brasil, la inflación ha caído abruptamente en los últimos dos meses.

El riesgo de que la inflación persista no ha desaparecido por completo. Pero también existe el riesgo de que la política monetaria se pase de rosca, provocando no solo el descenso de la inflación sino también una profunda recesión.

Un peligro, enfatizado por Maurice Obstfeld, execonomista jefe del Fondo Monetario Internacional, es que casi todos los bancos centrales del mundo están subiendo sus propias tasas y, al hacerlo, también contribuyen a enfriar las otras economías. Si no toman en cuenta este efecto colateral, afirma Obstfeld, pueden desencadenar una “desaceleración global de proporciones históricas”.

Existe un estrecho corredor entre la inflación persistente y un aterrizaje forzoso. Habiendo mantenido bajo control las expectativas inflacionarias, Alcilandia bien podría avanzar por esa senda. Evitar una desaceleración es imposible; esquivar una recesión no tiene por qué serlo. ¿Alza temprana, reactivación cercana? Es lo que esperan los bancos centrales de Alcilandia. Ojalá que sus esperanzas no sean en vano.

Traducción de Ana María Velasco

Andrés Velasco, excandidato a la presidencia y ex Ministro de Hacienda de Chile, es Decano de la Escuela de Políticas Públicas de la London School of Economics and Political Science. 

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